造紙行業從2018年9月開始主動去庫存，2019年二季度開始逐步進入被動去庫存階段，在年底出現了主動補庫，伴隨就是白卡紙和文化紙現貨價格在2019年4月開始陸續止跌反彈，并持續至2020年2月，但疫情打亂了庫存周期節奏，今年二季度市場出現階段性被動補庫，紙張價格在4-5月出現一輪大幅下跌。因此，國內造紙行業補庫存周期隨著疫情影響結束，可能會再次開啟，與2017年開始的一輪主動補庫相比，當前庫存水平明顯較高，產成品庫存增加20％以上，產成品以外存貨增加6％-8％，因此補庫力度可能小于上一輪。

2017年開始的主動補庫階段，白卡紙，文化紙漲幅達40％，2020年6月至今，國內白卡紙上漲超過20％，文化紙漲幅較小，在10％以內。同時，從卓創統計的社會庫存數據看，除生活用紙偏低外，其他木漿紙社會庫存均在最近四年高位，白卡紙則是新高。因此，后期補庫強弱取決于明年需求情況，疫情的影響并未結束，歐洲防控措施多在10月下旬開始，因此11月之后的需求不容樂觀。

但10月的PMI數據，還是體現出疫情影響減弱后，海外經濟復蘇的潛力依然較大。國內消費恢復加快，前期公布的9月數據顯示出，主要下游如煙酒類、服裝鞋帽、化妝品類等零售額增速繼續改善，線下消費也在好轉，國內經濟正常化，消費成為了后期接棒投資帶動經濟回升的主要力量，還是值得期待。

由于加拿大發貨大幅減少，中國前9個月針葉漿進口量基本持平去年，明顯低于闊葉漿，明年針葉新增產能較少，預計供應相對穩定；1-9月機制紙產量同比減少1.8％，國內部分港口木漿庫存比春節后小幅減少，同時統計局數據顯示的造紙行業產成品以外存貨比去年低增加0.5％，中順潔柔三季度報顯示，其總存貨為17.58億元，去年四季度為9.86億元，生活用紙價格期間平均下跌5％左右，針葉漿價格基本持平，闊葉漿下跌5％，據此看部分紙廠庫存絕對量增幅較大。因此，目前產業鏈庫存偏高會制約紙廠集中補庫意愿。

11月外盤報價陸續公布，銀星及部分加針620-630美元/噸，北木650美元，人民幣匯率大幅升至對沖了漲價影響，以即期匯率計算進口進口成本大概在4770元/噸，國內現貨價格則低于進口成本（近期已有所上漲），對紙廠而言針葉漿內盤價格存在吸引力，另外在年底紙漿倉單面臨集中注銷后，對于2101及之后的合約，當前價格是否會吸引賣方交貨意愿，在低成本針葉漿減少后。

從行業庫存周期看，主動補庫或將持續，但庫存總量偏高，因此這一輪補庫力度可能弱于2017年，在疫情過后全球是否能出現經濟共振式復蘇依然關鍵，值得期待，紙漿產業鏈庫存依然較高，紙廠高庫存可能會繼續限制其采購意愿，外盤價格上調后，進口成本增加，若需求持穩向好，則低價漿會逐步減少，而期貨有望修復與進口成本的差值。隨著美大選落地，市場不確定性減弱，商品交易自身邏輯，紙漿可以關注低位多配機會，只是短時間大幅上漲驅動仍不強，需要以時間換空間。